流动性压力可能尚未在市场表面显现，但随着股票和债券市场的市场广度持续恶化，这些压力正在市场内部不断积聚。美国财政部计划在12月前再发行3170亿美元净新增国库券，以及美联储正在收紧货币政策，都可能令流动性状况进一步恶化。

市场广度正在恶化

衡量流动性及其对市场影响的方式有很多，但其中最简单的方法之一就是观察市场广度。无论是纽约证券交易所股票还是高收益债券，传递出的信息都是一样的——即市场广度正在恶化。

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纽约证券交易所涨跌线(Advance-Decline Line)自8月14日见顶以来已经下跌近4%。同期，标普500等权重ETF下跌近5%，而标普500现货指数仅下跌约2%。这提醒投资者们，基准指数表现强劲，并不意味着整个市场都很强劲。

此外，纽约证券交易所麦克莱伦累积指数(McClellan Summation Index)——衡量市场广度的另一项指标——近期已经跌至2025年春季以来的最低水平，甚至跌破了2026年3月的低点。当时标普500指数约为6350点，而该基准股指如今约为7600点。

过去6个月里，纽约证券交易所麦克莱伦累积指数曾两次试图突破500点，但均以失败告终，随后又跌回零点以下。这表明，市场缺乏支撑标普500继续上涨所需的市场广度和流动性。

高收益债券市场也出现了同样的市场广度恶化迹象，其涨跌线近几周已经转为下行。类似的破坏性走势此前曾出现在2018年末和2022年股市下跌之前。在2018年和2022年出现的类似情况下，标普500指数都下跌了约20%或更多。

美联储加息与财政部发债或增加压力

这一次可能会成为例外，但当前的背景与2018年和2022年非常相似。2018年美联储处于加息周期期间，高收益债券市场广度出现恶化;2021年，高收益债券市场广度也在美联储加息周期启动前夕出现恶化。美联储当下已经启动了新一轮加息周期，尽管其将从当前水平进一步加息多少仍是未知数。

这一点之所以重要，是因为更紧缩的货币政策最终应该会收紧金融条件，从而可能降低流动性。在金融条件收紧时期，高收益债券市场广度历来会出现恶化，因此，在美联储试图通过金融市场以及更广泛的经济体系传导货币政策之际，这是一个值得关注的重要指标。

唯一的好消息是，美国财政部计划在12月31日前将财政部一般账户余额减少1000亿美元，从9月30日的9500亿美元降至8500亿美元。这意味着，在第一财季，国库券发行量预计将从第四财季的4090亿美元下降至3170亿美元。不过，这仍意味着6个月内将有超过7000亿美元的净新增国库券，而其累积影响仍然需要在某个地方被吸收。

一个可以观察这种压力迹象的地方，是有担保隔夜融资利率(SOFR)背后的交易量。该交易量已经从年初约3.5万亿美元下降至约3万亿美元。随着美联储隔夜逆回购工具的资金基本耗尽，市场上已经没有闲置现金可以吸收额外国库券发行。因此，用于购买这些国库券的资金越来越需要来自回购市场。随着美国财政部持续发行多于到期量的国库券，融资交易量进一步下降可能意味着市场流动性面临越来越大的压力。

持续大规模发行国库券与美联储加息周期相结合，可能会在市场进入10月和11月后对流动性施加更大压力。鉴于股票和高收益债券市场的广度都已经恶化，同时有担保隔夜融资交易量正在下降，市场可能比主要指数所显示的情况更加脆弱。如果这些趋势持续下去，标普500指数出现幅度大得多的回调的风险将进一步上升。

来源：智通财经